06/10/2021

Por Márcio Holland

À medida que o ano corrente vai se encerrando, crescem as expectativas quanto aos caminhos para a economia no ano seguinte. A corrida eleitoral promete eletrizar o próximo ano. A depender das últimas eleições presidenciais, 2022 será o ano do coração valente no mercado. Já contamos com razões de sobra para dobrarmos apostas no aumento da volatilidade dos mercados financeiros, por diversas razões alheias ao cenário político doméstico, como questões climáticas internacionais, a questão energética na China, pressões altistas das commodities, retomada das atividades econômicas no rastro da vacinação crescente e, não menos importante, os sinais do banco central dos Estados Unidos de início de retirada dos estímulos monetários e de retomada do processo de normalização da sua taxa básica de juros. Haja coração!

O contexto doméstico adiciona ainda mais emoções. O Banco Central do Brasil iniciou um ciclo de aperto monetário bastante relevante. A taxa real de juros ex-ante, ou seja, aquela medida pela diferença entre uma taxa de juros de 360 dias, como a de um contrato de swap de um ano, e a expectativa inflacionária 12 meses à frente saiu de aproximadamente -2,0% ao ano, no começo do ano, e deve fechar o ano em algo próximo a 4% ao ano, um choque de 6 pontos percentuais reais de juros dentre de um ano-calendário. Mas, o Bacen não deve parar por aí. Ou seja, ainda precisa percorrer um ciclo de aperto até que a política monetária se posicione como "significativamente contracionista", o que deve implicar em Selic se estacionando, por um tempo, entre 9% e 10,0% ao ano. Tudo vai depender de quanto ainda se terá de surpresa inflacionário até final do ano.

Em seu tradicional "Relatório de Inflação", divulgado, em 30 de setembro, o Banco Central do Brasil é relativamente cauteloso com o ano corrente e mais otimista que o mercado para 2022. Para ele, "a projeção central para a variação do Produto Interno Bruto (PIB) é de 4,7% em 2021 e de 2,1% em 2022". O mercado, através de pesquisas Focus/Bacen, vem revendo para baixo suas projeções para o ano seguinte, de 1,9%, a cerca de um mês atrás, para 1,57%, em última pesquisa divulgada em 4 de outubro. Lembrando que o mercado abriu o ano com projeções de crescimento do PIB em 2,5% para 2022.

A surpresa inflacionária deve ser a notícia mais negativa deste ano. Com ela veio o choque de política monetária e perda de poder de compra das famílias brasileiras. O mercado começou o ano projetando taxa de inflação em IPCA em 3,3%, para 2021; a última pesquisa indica que o mercado espera inflação de 8,5% para o ano. As causas dessa inflação tão inesperada são bem variadas. Mas, pode-se enumerar o forte aumento dos preços das commodities nos mercados internacionais, o que eleva os custos de produção e de transportes, a falta de partes e peças reduzindo a oferta de vários produtos em contexto de recuperação das economias, dada a vacinação, riscos fiscais aqui no Brasil tensionando a taxa de câmbio e, assim, os custos de produção, e a crise hídrica que pressiona preços de energia e gás, e com isso, novamente os custos de produção.

A surpresa inflacionária é um fenômeno internacional que ganhou contornos de drama no caso brasileiro. A retomada depois do fundo do poço, devido à pandemia da Covid-19, veio com muita força, mas sem condições de oferta para o atendimento desta demanda. No Brasil, o ambiente político cada vez mais hostil aos investimentos vem destruindo confiança e expectativas. Ameaças às instituições combinadas com flertes com o populismo fiscal azedaram o risco-país provocando forte desvalorização da taxa de câmbio e dos preços dos ativos domésticos.

O que esperar para 2022? Primeiro, grande parte das causas daquela surpresa terá se dissipado pois advém da retomada econômica, típica de um efeito rebote, fortemente cíclica. Segundo, com o processo de normalização de políticas monetárias em economias centrais e cenários de menor crescimento Chinês, o ímpeto dos preços das commodities tende a se arrefecer. E, por fim, ao longo do próximo ano é espero que as cadeias de suprimentos se normalizem. Ou seja, os componentes internacionais terão contribuições reduzidas para o cenário inflacionário doméstico. Resta saber sobre os componentes domésticos. Me refiro aos riscos políticos e fiscais domésticos. Quando o assunto é fundo do poço, o Brasil consegue se superar. Na ausência de estratégias de política econômica e com o governo à beira de ataques de nervos com pesquisas de opinião sobre sua popularidade e pesquisas eleitorais, é esperado de tudo.

Em contexto de normalidade institucional, com leve flerte ao populismo fiscal típico de ano eleitoral, algo meramente hipotético, nas circunstâncias atuais, poderíamos até desenhar um cenário de elevada efetividade da política monetária, levando a taxa de inflação para patamares inferiores a 4% ao ano, em 2022. A normalização da atividade econômica em diversos setores, em especial, aqueles associados aos serviços, com eventual volta ao cotidiano de viagens a trabalho e turismo, de refeições regulares fora de casa, pode até sustentar um crescimento do PIB tão otimista quanto o do Banco Central do Brasil, mesmo com as taxas de juros operando acima de seu nível neutro, por todo ano de 2022.

Contudo, não há algoritmo nem bom senso em economia capaz de traçar cenários para taxa de câmbio, taxa de juros e crescimento do PIB, quando o componente político passa a pesar tanto quanto vem acontecendo domesticamente. Há elevados "riscos de cauda". Muito provavelmente, incertezas e volatilidade tomarão conta, cada vez mais, do cenário de curto prazo. No Brasil, em anos de eleições presidenciais, caminhamos cada vez muito próximo do abismo.

Márcio Holland é professor na Escola de Economia de São Paulo da FGV, onde coordena os "Diálogos Amazônicos" e o Programa de Pós-Graduação em Finanças e Economia (Master) e escreve artigos para o Broadcast quinzenalmente às quartas-feiras.